9月1日，八马茶业股份有限公司（以下简称“八马茶业”）通过第一轮问询与回复，证监会从业务、控股股东、财务、客户等多方面对其发问，问题达30个，回复函长达633页。据悉，八马茶业更新了招股说明书，公司拟在创业板上市，中信证券担任主承销商。 本次IPO拟公开发行不超过2580万股，占发行后总股本比例不低于25%，募资6.83亿元，用于八马茶业营销网络建设项目、福建八马物流配送中心建设项目、八马茶业信息化建设项目，以及补充流动资金等。
库存商品逐年大幅上涨
招股书显示，八马茶叶是一家知名的全茶类全国连锁品牌企业，是中国最大的铁观音生产商和销售商之一 ，主要从事茶及相关产品的研发设计、标准输出及品牌零售业务，产品覆盖乌龙茶、黑茶、红茶、绿茶、白茶、黄茶、再加工茶等全品类茶叶以及茶具、茶食品等相关产品。八马茶业成立于1997年，2015年公司挂牌新三板，并于2018年4月终止挂牌。 2021年4月15日，深交所受理了八马茶叶的IPO申请，5月12日进入问询阶段。 在首轮问询中深交所指出，根据《上市公司行业分类指引》，八马茶叶所处行业为“零售业”，根据《国民经济行业分类》，八马茶叶所处行业为“食品、饮料及烟草制品专门零售”。《深圳证券交易所创业板企业发行上市申报及推荐暂行规定》（以下简称《创业板推荐暂行规定》）第四条“负面清单”包括：“（三）酒、饮料和精制茶制造业”，八马茶叶及中介机构则认为发行人不属于《创业板推荐暂行规定》原则上不推荐申报的情形。对此，深交所要求八马茶叶补充披露发行人是否满足《创业板推荐暂行规定》的相关要求。 八马茶叶在披露的回复意见中则表示，公司的业务发展及经营理念具有较为明显的创新及创意特征，同时，公司将传统茶叶零售与新技术、新业态、新模式进行了深度融合，满足《创业板推荐暂行规定》的相关要求。 而在经营业绩方面，2018～2020年，八马茶叶实现的营业收入分别约7.19亿元、10.23亿元、12.47亿元，对应实现的归属净利润分别为4882.35万元、9188.16万元、11646.99万元。 其中，茶叶销售业务产出占据了近85.63%的份额，是八马茶业的决定性收入，而业绩产出必然伴随着公司具有一定的销售能力和渠道进行转化。 招股书显示，八马茶叶的流动资产主要由货币资金和存货构成，2018～2020年，上述两项资产合计占流动资产的比例分别为83.83%、86.33%和83.51%。 数据显示，2018～2020年，八马茶叶的存货金额分别为15052.34万元、20899.69万元和32046.13万元，占流动资产的比例分别为38.91%、43.46%和54.27%。 据招股书，八马茶叶的存货主要由库存商品、半成品、包装材料及周转材料、发出商品和原材料组成。从披露的招股书来看，八马茶叶存货的增长主要来自库存商品的增长。2019年和2020年末，库存商品账面价值分别较上年末增长93.39%和60.82%。 在首轮问询中，深交所要求八马茶叶结合库存商品的明细构成，以数据分析方式披露2018年以来库存商品余额大幅增加的原因、库存商品余额变动与收入变动是否匹配。 八马茶叶表示，主要系随着公司品牌知名度的提升、经营规模的逐渐扩大和综合实力的逐渐增强，公司保持的必要库存商品规模有所增长；公司加大了普洱茶采购储备力度。 八马茶叶认为，公司的存货构成结构兼具生产制造型企业、商贸零售型企业的特点。公司存货各科目占比结构情况与公司生产经营模式相符，具备商业合理性。 不过，招股书中，八马茶叶亦坦言，若出现部分存货因市场需求变化而导致价格下降或出现滞销等情况，则公司需对该等存货计提跌价准备或予以报损，从而对公司财务状况和经营成果产生不利影响。
加盟存隐患 研发费波动
从八马茶业的销售模式来看，2018～2020年公司通过直营模式与加盟模式进行销售，其中直营模式又分为线下直营和网络销售。招股书显示，截至2020年末，公司门店数量超过2000家，其中直营店366家，加盟店超1700家。 虽然八马茶业的加盟店数量约是直营店的4.6倍，但从主营业务的收入结构来看，2018-2020年加盟模式的营收占主营业务收入的比例均不到50%。 具体来看，2018～2020年，八马茶业直营模式的营收分别为4.19亿元、5.30亿元、6.39亿元，占主营业务收入比例为58.68%、52.33%、51.69%；加盟模式的营收分别为2.93亿元、4.8亿元、5.95亿元，占主营业务收入比例分别为41.12%、47.44%、48.07%。 根据招股书显示，2018～2020年，八马茶业线下加盟模式的营业成本分别为1.83亿元、2.90亿元和3.54亿元，分别占主营业务成本的比例为55.03%、61.28%和62.63%。 从招股说明书可知，八马茶业的销售费用率远高于澜沧古茶、中国茶叶。这是由于八马茶业的线下直营渠道收入占比30%以上，销售人员结构占比在2020年突破77%，而同行澜沧古茶与中国茶叶的销售人员占比仅为24%～28%左右，还不及八马茶业的一半。由此造成八马茶业运营直营门店薪酬、租金、水电等费用成本也随之上扬。 2018～2020年，八马茶业线下加盟的毛利率分别为37.67%、39.69%和40.44%。反观同期线下直营的毛利率均高于线下加盟，分别为69.54%、70.24%和73.47%。 据媒体报道，有资深投行人士表示，为了追求规模效应和募资能力，企业在上市前会做大加盟店数量。但这种扩张模式，在市场好的时候行得通，一旦市场滞胀，就容易出现问题。 另一方面，八马茶叶的研发投入情况也受到关注。 招股书显示，2018-2020年，八马茶叶的研发费用分别为165.64万元、570.22万元、328.01万元，占各期营业收入的比例分别为0.23%、0.56%、0.26%。 在首轮问询中，深交所要求八马茶叶补充披露目前在研项目的主要情况、研发预算、累计研发投入金额，说明报告期内研发费用变动的合理性。 对此，八马茶叶表示，报告期内研发费用变动具有合理性。八马茶叶具体谈到，报告期内在研项目各期投入金额分别为36.44万元、83.05万元以及83.44万元，占研发费用的比例分别为22%、14.56%以及25.44%。其中2018年在研项目投入金额较低主要原因系三个研发项目均于2018年4月立项，前期项目准备阶段支出较少。2019年及2020年，公司在研项目投入金额较为稳定，其中2019年由于发行人优化产品线，推出较多新品，如普洱茶“信记号”系列产品，研发设计费用增长较多，故在研项目投入金额占研发费用的比例相对较低。 另外，数据显示，2018年、2019年可比公司研发费用率的均值为1.27%、1.11%，报告期内八马茶叶与行业均值水平存在一定差异。八马茶叶表示，主要系澜沧古茶、中国茶叶主要产品为自主生产。
500亿姻亲圈背后的关联交易
此外，八马茶业最为引人瞩目的，恐怕要数其实控人强悍的“亲友团”。据悉，由于八马茶业与实控人、董监高人员及其亲属持有的多家企业存在关联交易情况，证监会要求八马茶业详细披露。 八马茶业是典型的家族企业，目前公司的控股股东、实控人为王文彬、王文礼、王文超、陈雅静及吴小宁，五人共持有公司62.80%的股份。其中，董事王文彬为公司第一大股东，持股25.38％，董事长王文礼为第二股东，持股22.32％。 其中王文彬、王文礼、王文超为兄弟关系，陈雅静为王文彬之妻，吴小宁为王文礼之妻，五人合计直接持有八马茶业62.80%。 同时，王小萍（王文彬、王文礼之妹，王文超之姐）与以上5人为一致行动人。 其中，陈雅静为公司培训部培训师，吴小宁为公司工程部总监。 围绕着这一家四兄妹及家人展开的企业自然也在证监会的关注列表之中，此次问询函中，证监会要求披露六人及近亲属控制、投资及施加重大影响的企业。 王文彬、陈雅静夫妇合计持股32.94%，两人育有一儿两女。 其中，王文彬、陈雅静的女儿王佳佳，嫁给了高力集团控股有限公司的实控人高力 ，高力控股主营业务为地产开发、商业运营、能源交易。据胡润百富榜统计，高力的父亲高仕军在2020年8月底的身家为65亿元。 王文彬之子王焜恒的岳父丁世忠，则是安踏体育的实控人。2020年，八马茶业实控人王文彬的儿子王焜恒与安踏体育老板丁世忠的女儿丁斯晴结婚。据胡润百富榜显示，丁世忠在2020年8月底的身家为445亿元。 王文彬之女王佳琳，则嫁给了周永伟之子周士渊。周永伟是七匹狼的实控人 ，也是港股公司汇鑫小贷和百应控股的最终控股股东。 据胡润百富榜统计，周永伟在2020年8月底的身家为28亿元。 据和讯网公开报道，“八马茶业与高力控股、安踏、七匹狼的三位资本家联姻，其总身价就高达538亿元。根据《2020年胡润百富榜》，丁世忠以445亿身家位列榜单第101位。” 成为亲家的几家企业也存在部分关联交易。从招股书披露的数据来看，2018～2020年，八马茶业向包括七匹狼及其关联企业销售茶叶及相关产品的销售额分别为4.94万元、0.34万元及9.18万元，累计销售额为14.46万元。还向七匹狼租赁房屋用于门店经营，2018年到2020年均为6.37万元，合计19.11万元。有意思的是，2020年应收款项中，八马茶业还对七匹狼计提了1700元的坏账准备。 向安踏体育及其关联企业销售茶叶及相关产品的销售额则分别为5.52万元及5.31万元， 累计销售额10.83万元。 八马茶业的其他关联交易也较为频繁。其中，2018～2019年，公司关联企业福建武记茶业有限公司为八马茶业第一大供应商。直到2021年2月，八马茶业实际控制人王文彬、王文礼及王文超的表弟蔡泽凌，将其持有的50%武记茶业的股权转让于非关联方。 2018～2020年，八马茶业向关联方采购商品和接受劳务的交易额占同期营业成本的比例分别为13.49%、15.48%、9.20%。除了采购，公司还涉及出售商品、提供劳务、租赁房屋等关联交易。此外，2018-2020年，八马茶业关联担保授信额度高达2.2亿元。 八马茶业在招股书中表示：“若发行人关联交易相关制度不能得到有效执行，出现不必要、不公允的关联交易，则存在关联方及利益相关方利用关联交易损害公司及其他中小股东利益的风险。”
