（截图来自成都蕊源半导体科技股份有限公司官网https://www.rychip.com/）
轰轰烈烈的半导体热潮下，产业上游企业排队上市并获得广泛关注，但随着半导体板块的持续下行，如今上市的半导体企业还能获得市场关注吗？日前，成都蕊源半导体科技股份有限公司（下称“蕊源科技”或“发行人”）在遭遇三轮问询后终于如愿即将成为创业板上市队伍中的一员。
招股书显示，蕊源科技产品以DC-DC芯片为主，同时涵盖保护芯片、充电管理芯片、LDO芯片、LED驱动芯片、马达驱动芯片、PMU芯片、复位芯片等多系列电源管理芯片，其中公司DC-DC芯片已进入众多优质终端客户供应链体系，在细分领域市场占据较高市场份额。不过，这并不意味着蕊源科技在创业板具备强竞争力，相反，从多角度剖析发现，其成长性面临较大难题。
业绩表现堪忧 产品硬实力或成长期隐患
赶着行业高增长的红利和大客户的助力，鑫源科技业绩也曾大幅增长，但还未上市却已出现业绩下滑的情况，产品技术不够硬或是直接原因。
2020-2022年（下称“报告期”），蕊源科技实现营业收入分别为11,910.66万元、32,619.78万元、29,754.72万元，归母净利润分别为824.28万元、9374.43万元和6812.48万元，还未上市两大核心指标均出现了大幅下滑。
与此同时，蕊源科技的综合毛利率也出现了下滑，报告期内分别为33.46%、46.26%及40.51%，整体上波动较大；经测算，2023年上半年其综合毛利率为36.44%，可能会进一步下滑。
蕊源科技表示，其综合毛利率受产品售价、产品线结构等因素综合影响。若公司未能正确判断下游需求变化，或公司技术实力停滞不前，或公司未能有效控制产品成本，或竞争对手大幅扩产、采取降价措施等或将导致其产品收入结构向低毛利率产品倾斜。
由于发行人业绩波动较大的特性也直接影响了公司的造血能力，报告期内，其经营活动产品的现金流净额分别为-1,069.46万元、4,768.08万元、14.41万元。
而作为芯片制造企业，蕊源科技的研发投入却不怎么积极。报告期内，其研发投入占营业收入的比重分别为10.71%、4.87%、5.92%，近两年研发投入的占比明显不高。而且，发行人仅有的6项发明专利均为2021年申报IPO前申请而来。
从产品“含金量”来看，2022年蕊源科技卖出了13.94亿颗芯片，但实现营收仅有2.98亿元，一颗芯片还不足5毛。
与上下游绑定来稳定业绩 对关联交易的依赖亦难不被诟病
不能在产品核心竞争力上发力，那么，丰富营销手段是个不错的选择，又或者引入产业下游企业达成战略合作，通过关联交易快速实现业绩暴涨。这一方式，被蕊源科技发挥得淋漓尽致。
从销售比例来看，蕊源科技采取的是“经销为主、直销为辅”的销售方式，其中，经销模式占比接近七成。
报告期内各期，发行人经销模式实现收入比重分别为70.92%、68.22%、66.23%，占比较高；向前五大客户的收入合计占主营业务收入比例分别为27.17%、21.84%、41.78%，客户集中度也在不断提升。
据招股书，2020年至2022年，蕊源科技的经销商数据量分别为167家、206家、204家，经销商数量在2022年出现了减少，但对前五大客户的依赖却在提升，或表明公司对部分经销商依赖加重。
此外，报告期各期，蕊源科技通过前五大客户实现的收入占主营业务收入比例分别为27.17%、21.84%、41.78%，也有上升迹象。
不仅如此，蕊源科技对供应商的依赖也相对较高。报告期内，公司2021年度及2022年度，公司向供应商A采购比例超过50%。且报告期各期，公司向前五大供应商采购的金额占比总体呈提升趋势。
值得一提的是，北京智芯微电子科技有限公司既是其持股数量最大的外部投资者，也是其第一大客户，且在该投资者入股后双方的交易规模大幅增长。
报告期内双方的销售额占总营业收入的比例分别为0.56%、4.44%及15.69%，呈快速上涨势头。这不得不让人产生双方的关联交易是否存在利益输送的情况。
募资金额太高引争议上市后资金去向或引发关注
蕊源科技产品下游主要应用场景包括网络通信、安防监控、智能电力、消费电子、智慧照明、工业控制、医疗仪器、汽车电子等领域，近年来在技术升级、需求增长等因素推动下行业景气度较高。但未来随着市场不断发展成熟，终端需求增长或将放缓，对公司所处芯片市场增长驱动力度降低。
目前，电源管理芯片市场正处于快速发展阶段，随着新的市场参与者不断涌入，市场竞争也逐步加剧。以发行人目前较低的产品价格和技术附加值，未来或将面临较大的竞争压力。
据招股书资料，发行人拟募资15亿元用于“电源管理芯片升级及产业化”、“研发中心建设”和“封装测试中心建设”等三大项目及补充流动资金。当前，我国制造业在芯片行业的自给率不断提高，中低端产品已经出现供应过剩的情况，蕊源科技还大举扩张产能是否会出现产能过剩的情况？
事实上，截至报告期末，蕊源科技刚刚分红3000万元，且资产负债率在这一年最高，也仅有16%，怎么看也不会是缺钱的样子。这就要通过上市来补充流动性了？
而且，截至2022年末，蕊源科技的总资产为4.4亿元，这15亿元的融资规模近乎是4个自己，如此大规模募资完成后，其是否有足够的能力充分运用这些资金？
由于近些年IPO持续扩容，上市大手笔募资后反手就拿钱去投资的事屡屡发生，还存在上市即减持的情况，这不得不让投资者担忧这样一个科技含量不高，募资金额又巨大的企业，是否可能会出现上市即业绩变脸或股价陷入低迷等情况。
